特变电工：未来光伏一体化产业的主导方向

　　未来光伏一体化产业链巨头
　　
　　公司未来2年将从变压器超级巨无霸成功转型为新能源及输变电设备综合制造商，新疆独特的地域和资源优势将铸就未来的煤炭-电力-多晶硅-硅片-
　　
　　组件-并网逆变器-输变电设备-EPC总包商等一体化产业链的电力设备新能源巨头。2011年至2013公司利润仍有望保持20%以上的复合增速，并在2011至2012年间实现加速发展。
　　
　　输变电业务盈利能力将积极回升
　　
　　公司变压器业务从单机向成套转变，未来五至十年发展空间广阔，“十二五”期间增长一倍确定性较强。另外，公司在新疆的市场份额占到70%。根据新疆电源装机发展规划，新疆变压器需求的大幅提高将为公司变压器业务带来贡献。超高压募投出口项目、变压器套管项目、特高压换流变压器订单放量等因素将优化公司产品结构，在行业整体放缓的趋势下，2012年仍有望实现25%以上的收入增速。
　　
　　工艺逐渐成熟及煤电多晶硅组件一体化优势引爆未来业绩新亮点
　　
　　公司煤电硅一体化项目已获发改委支持，公司拥有完整的光伏组件产业链，能够利用煤电联产有效控制多晶硅生产用电成本，有利于提升毛利率，预计2012年多晶硅出货量达3000吨，我们预计通过大幅扩产、工艺改良及自给发电等优势将助公司未来多晶硅综合成本进入20-30美元/kg区域。随着国家发展光伏产业力度加强，以及公司产能将逐渐释放，光伏业务有望成为新的利润增长点，“十二五”期间新能源将成为公司支柱产业，占据收入的半壁江山。
　　
　　海外订单近两年期待大幅增长
　　
　　公司近三年来国际业务占收入比重逐年增加，已达20%以上。目前公司在中亚、非洲、美国等地高压输变电产业市场上订单饱满，预计未来几年输变电工程出口业务的收入将会保持50%以上的复合增速，中东地区订单履行度强，另外海外订单将确保毛利率维持高位稳定。
　　
　　煤矿业务未来将大幅拉升公司利润空间
　　
　　新疆将发展为国家能源基地，将建设大的煤、电基地和煤化工基地。目前将建设一批坑口电站，配套主网建设和特高压，来实现疆电外送。另外，铁路电气化建设的推进也能部分实现疆煤外送。公司天池帐篷沟煤炭勘探项目完成后，煤矿业务将开始为公司贡献利润，预计2012年产能将达到1000万吨，2020年将达到3000万吨。随着疆电外送问题的解决，优质动力煤价格有较大的上涨空间，除了自给部分，从长期看煤矿业务将成为公司利润核心贡献之一。
　　
　　盈利预测
　　
　　我们预计2011-2013年每股收益分别为0.91元、1.30和1.55元，对应市盈率分别为19.62倍、14.21倍和11.92倍。考虑到公司业务具备良好的盈利和成本控制能力，以及公司独有的资源及一体化优势，并且我们认为公司未来的业绩确定性较强，经过前期大幅的调整，投资价值凸显，维持“买入”评级。
　　
　　风险提示
　　
　　原材料价格波动风险；公司国际业务增加带来的汇率波动风险；项目不能顺利获批的风险。