【第一财经日报】木林森突击“去关联化交易”埋下阴影

　　上市辅导咨询机构汉鼎咨询表示，创业板拟上市企业的一种“死法”是：关联交易过多，利润过度包装。

　　刚过会的中山木林森显然早意识到这局面。去年11月至今年5月，它紧急注销了大约17家关联小公司，其中，大部分发生在2011年上半年，这些关联小公司多由控制人孙清焕参股设立。几乎同一周期，木林森还并购了至少5家关联小公司。

　　这种为冲刺IPO而进行的“去关联交易化行动”，固然符合治理需求，但可能为其IPO之后的财年埋下阴影。

　　木林森招股书显示，2008年18家关联公司产生的关联交易额，占木林森主营业务的31.48%；2009年，13家关联交易公司产生的关联交易额，占主营收入的31.39%。其中，香港木林森占其中绝大部分。2010年，12家关联公司贡献了2.27%的营收，比例变小，与香港木林森去年11月被注销有关，这直接导致木林森海外营收快速下滑。2009年，木林森主要产品海外营收占比40.27%，2010年则缩减了38%，海外营收缩减近7000万元。

　　另一“去关联交易化行动”的潜在风险则是，木林森控股收购的子公司财务面不佳，可能成为整合包袱。招股书显示，木林森在2008年收购江西吉安木林森后，去年它又密集控股收购了格林曼、迪博、威莱森、安格森、赛维视觉等5家关联公司控股权。

　　招股说明书强调，收购上述关联公司股权，能完善产业链，壮大业务规模，逐步向下游应用行业拓展。但利安达提供的审计报告显示，几家子公司财务面对公司的贡献极为有限。比如吉安木林森2010年净利仅118万元，格林曼236万元、迪博仅220万元、安格森70.40万元、威莱森则亏损13.45万元、赛维视觉亏损49万元。

　　收购上述公司或意在壮大营收。数据显示，2009年，上述5家公司营收总计约1.49亿元，占当年木林森总收入的30%，但尴尬的是利润仅贡献了104万元。这意味着，几家子公司未来可能拉低其整体利润表现。

　　而几项收购中隐含的债务信息更让人担忧。说明书显示，威莱森2009年末资产总额达1983.31万元，而净资产仅为67.49万元，这意味着债务或超过1900万元；安格森2009年资产总额747.41万元，但当年净资产仅70万元，背后或意味着近670万元债务。格林曼同样存在类似问题。粗略计算，上述5家子公司债务额约3500万元。招股说明书显示，木林森全以净资产为受让价格，但未披露隐含的债务去向。

　　遭内外“夹击”

　　木林森突击“去关联交易化”行动，透露出迫切IPO的欲望。

　　因为过去两年多来，本土已有多家LED企业登陆资本市场：2010年，国星光电、乾照光电和雷曼光电三家LED芯片和封装企业完成IPO；2011年，雷曼光电、鸿利光电、奥拓电子、洲明科技、瑞丰光电打通了融资渠道。7月15日，深圳联建光电也已通过审核。而其他几十家LED企业也已在紧急股改。

　　木林森已经算是个迟到者。招股说明书显示，由于应收款、存货净额逐年大幅增加，它正遭受着资金缺口压力。其负债总额从2008年末的2.14亿元已增至2010年末的5.3亿元。

　　中投顾问研究总监张砚霖表示，国内LED封装行业小而分散，相关企业必须尽快借助资本市场力量成长、并落实整合。数据显示，本土大约有1000多家LED封装企业，年营收1亿元以上仅40多家，大部分企业营收仅为千万元级别。

　　木林森们冲刺上市的动力，还在于化解中国台湾LED封装巨头们的冲击，它们的营收平均超过10亿元，且已全部落地大陆。2010年中国LED封装产值270亿元，但大部分市占为外企尤其台企控制。